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农夫山泉向港交所递交了IPO招股书,即将成为国内第一家瓶装水上市公司

来源:中国经济网   更新时间:2020-05-18 23:23

本刊特约作者 诗与星空/文

尼尔森数据显示,中国瓶装水市场排名前六位的分别是农夫山泉、华润怡宝、百岁山、康师傅、冰露、娃哈哈,其中农夫山泉和华润怡宝合计市场占有率近半,前六名合计市场占有率超过80%。从数字看,瓶装水市场进入了寡头垄断阶段。

4月30日,农夫山泉向港交所递交了IPO招股书,即将成为国内第一家瓶装水上市公司。

招股书显示,公司2019年营收240亿元,净利润49.54亿元,业绩靓丽。2017年至2018年及2018年至 2019年,收益较上年分别增长17.1%及17.3%。这一增速远高于同期中国软饮料行业5.0%及6.6%的增速以及全球软饮料行业2.7%及3.4%的增速。

上市的目的:扩产抢市场

早在2017年,农夫山泉创始人钟睒睒在回应上市传闻时曾表示,资本市场讲究需求与被需求,农夫山泉现在没需求,因此不需要上市。

事实上,作为市场老大,农夫山泉近年来的市场地位并不太稳定,公司的市场地位遭到了华润怡宝激烈挑战。2016年销量被华润怡宝超越,为了“保”住第一,农夫山泉从2017年开始进行了大规模的扩产。资产负债表显示,公司的物业、厂房及设备从2017年的89亿元增加到了2019年的123亿。

扩大投资的代价也很明显——作为现金流比较充裕的消费品企业,公司账面的现金却连年下滑。2017年,农夫山泉账面25亿元现金。和当年33.86亿元的净利润相比,利润质量高。这反映出公司产品畅销,毛利不错,渠道商给力。但是,到了2019年,账面现金急转直下,骤降到了10亿元,并且还新增了10亿元的短期借款。

从业绩增幅来看,农夫山泉属于不愠不火比较稳健的状态,由于马太效应,虽然成长性不算太高,但也远超同行。

这也是中国消费品市场最近几年的的正常状态,人口增速开始断崖式下滑以及城市化率接近尾声,大部分消费品领域开始从增量市场转为存量市场,从事消费品的企业从追求高成长性转变为追求稳健的经营现金流。

由此推断,公司上市的目的也就昭然若揭:现在有资金需求了,迫切需要融资扩大生产规模来维持市场占有率。

瓶子才是最大的成本

一般来说,充分竞争的市场毛利率都比较低,尤其是像瓶装水这种看起来技术含量不高的行业,给人一种靠渠道控制力拉动销售额的错觉。但是农夫山泉的招股书显示,其毛利率竟然高达55%以上,包装饮用水产品毛利超过60%,虽然这个毛利率和高端白酒相比还有一点差距,但也超出大部分高科技行业。在2019年原油价格下跌之前,世界五百强高居前列的中国石化、中国石油的毛利率也不过20%左右。

高毛利率的背后,通常意味着公司拥有宽阔的护城河。要么是广为接受的品牌优势,比如茅台、五粮液;要么是专利技术优势,比如恒瑞医药等医药企业。

支撑农夫山泉高毛利的原因,除了被广泛接受的品牌知名度外,还有一点非常关键:公司产品的主要成本,来自于非常特别的原材料。

如果问起农夫山泉是做什么的,一般人肯定会不假思索地说:卖水的。作为中国最知名的品牌之一,笔者曾经想当然地以为,农夫山泉最大的成本当然是水。然而读完招股书,发现公司的主要成本竟然是PET。

通过招股书可以看到,公司的原材料主要为生产瓶身的PET、糖及果汁等,该部分成本于2017年、2018年及2019年占销售成本总额的比例分别为43.0%、44.1%及43.4%。包装材料主要包括纸箱、标签及收缩膜等,该部分成本于2017年、2018年及2019年占销售成本总额的比例分别为31.4%、31.1%及31.5%。

其中,PET是原材料成本中最大的组成部分,其于2017年、2018年及2019年分别占销售成本的29.0%,31.9%及31.6%,分别对应总收益的12.7%、14.9%和14.1%。

不仅如此,公司的前五大供应商中,有4家是PET公司。也就是说,从原材料来看,农夫山泉的主营业务是生产塑料瓶。

作为主要产品,水的成本去哪儿了?

原来,公司的水大部分是开采的,根据相应的法规,要缴纳水资源税。公司只需要办理相应的矿产资源开采许可证,且在最大取水量范围内任意开采。体现在公司的账面上,这部分成本就成了税金及附加。

公司的10大主要水源分布在中国各个不同区域,不仅能全面覆盖全国市场供应,并能有效缩短运输半径,有助于减少产品从生产线运送至货架的时间,控制物流开支,保障利润水平。这10个水源地大部分在经济欠发达地区,作为当地的“香饽饽”,公司还收到一定的税收优惠及财政补助。

据招股书显示,其他收入及收益由2018年的5.34亿元增加44.9%至2019 年的7.74亿元,大部分是由于政府对公司向当地经济增长作出贡献奖励的政府补助。

原来,公司通过和当地政府合作的方式,不仅将采水的成本降到最低,还收到政府补助,把产品的主要成本变成了收益,成为一举多得的生意。

正是因为如此操作,水资源不计入成本(除了少部分来自第三方国有供水公司),产品的成本主要是包装成本,从而导致公司的毛利比率较高。

稳保包装水,剑指多元化

农夫山泉并没有满足于毛利率60%的包装水领域,而是不断地在茶饮料、功能饮料、果汁饮料等领域做出突破。在包装水的市场占有率基本稳定的前提下,公司其他领域的产品悄然攀升到市场占有率前三名。另外,公司并不满足于此,甚至还将触手伸向了咖啡、苏打水、植物酸奶等品种。

其中,茶饮料毛利率58%左右,功能饮料毛利率52%左右,果汁饮料毛利率38%左右,都逊色于包装水。但毛利率最低的果汁饮料增速最快,复合年增长率达到了25.5%。

随着市场份额的不断扩大,果汁饮料在营收中的占比会越来越高。但果汁饮料的高增长是把双刃剑,虽然提升了公司总的营收额,最终会拉低公司的平均毛利率,从而影响公司财务数据质量。

上市前夜借钱分红

2018年8月,浙江证监局官网的一则消息显示,农夫山泉正在接受上市辅导,辅导机构是中信证券。这几乎是公司准备上市的明确信号,但8月6日,公司董秘回应称,这是例行辅导,没有上市计划。

企业接受上市辅导的唯一理由就是为了上市,董秘的回应有点欲盖弥彰。但是农夫山泉的上市传闻从2008年就开始了,为什么一直没有上市?

从行业看,不仅农夫山泉,大部分业绩不错的同行都没有上市的意愿。在众多公司挤破了头想挤入证券交易所的时候,为什么这类消费品公司对上市不感冒?

笔者认为,不少公司谋求上市,本质上是为了圈钱,其目的一般有三类原因:一是公司扩大生产规模,需要上市筹集用于投资的资金;二是公司所在的行业比较受到财务投资者的推崇,财务投资者众多,急需上市回报财务投资者;三是公司创始团队变现的需要。

农夫山泉的股权清晰,现金流充裕,自有资金完全可以进行投资扩产。因此,从公司主观意愿来看,也没有上市圈钱的迫切需要。

为什么公司在2020年终于想明白开始谋求上市了?还是无外乎上面三个原因,最近农夫山泉既在扩大生产规模,也引入了财务投资者,且从分红情况看,第三个理由尤其充分。

据招股书,2017年到2019年三年间,公司分别向股东分红3.67亿元、3.67亿元和95.98亿元。

2020年3月举行的股东大会上,公司宣布派发总计9亿元的股息,包括7.2亿元的股份股息及1.8亿元的现金股息,并在2020年4月递交招股书之前支付完毕?悸堑绞悼厝酥颖槺樖治粘87%的股份,公司的分红也没有流到外人田,巨大多数都进入钟睒睒个人腰包。

但2019年以来的大手笔分红,让曾经的现金奶牛账面资金一时间捉襟见肘,罕见地进行了银行贷款(招股书列示的三年财报中,仅2019年发生了借款),资产负债率大幅增加,偿债能力极速下滑。虽然从公司整体财务状况来看,短短一年内超百亿的现金分红对公司长期经营影响不算大,但就眼前来说,如果IPO不成功,公司的扩张之路会受到严重制约。

纵览农夫山泉的招股书,可以看到一份内容详实、质地优良、业绩突出的财务报告。但是在华丽的数据背后,也存在着不少让人担忧的细节,让人感受到公司上市的动机并不单纯:公司对单一产品的依赖度过高,大股东控制力过大,分散在各地的水源地存在着环境风险,突击分红不合理等。

(声明:本文仅代表作者个人观点)

来源:证券市场周刊


关键词:农夫 山泉 港交所 交了 IPO 招股 即将 成为 国内

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